Policy-mix

Définition

Le policy mix est souvent défini comme le "dosage" ou l'articulation entre la politique monétaire et la politique budgétaire. Il apparaît comme une action globale visant à faire interagir des mesures monétaires et budgétaires dans le but de stabiliser l'activité économique. Dans la réalité, un certain policy mix peut être constaté comme un état de fait sans avoir fait l'objet d'une concertation préalable entre les autorités concernées. Celles-ci sont d'ailleurs distinctes chaque fois que la Banque centrale est indépendante du gouvernement.

Analyse

La politique budgétaire et la politique monétaire appartiennent aux politiques conjoncturelles. Elles ont pour objectif final de stabiliser la conjoncture, conformément à la typologie des missions de l'Etat établie par R. Musgrave (1959). Il faut éviter aussi bien les récessions qui se traduisent par des pertes non négligeables et qui peuvent avoir des effets auto-renforçants que les périodes de surchauffe qui tendent à générer des phénomènes de bulle ainsi qu'une envolée des prix.

La manière dont cette mission est comprise et les méthodes pour la mettre en œuvre ont considérablement évolué depuis trente ans pour des raisons théoriques et pratiques. La science économique en effet intègre beaucoup mieux les incitations et les anticipations ; elle porte une attention plus grande aux fondements microéconomiques de la macroéconomie et à la dimension stratégique des politiques économiques. Quant au contexte factuel, il s'est profondément transformé du fait, a minima, de l'ouverture croissante et de la financiarisation de l'économie.

La vision traditionnelle

Le policy-mix relève de la gestion de la demande et s'inscrit le plus souvent dans un cadre d'analyse de type IS-LM : quel est le dosage optimal des politiques monétaire et budgétaire du point de vue des objectifs de croissance et d'inflation ? Il a d'abord été envisagé comme un problème d'affectation optimale des instruments aux objectifs, en lien avec l'article fondateur de Tinbergen (1952). Mais chez les keynésiens, comme les deux instruments transitent par le même canal, celui de la demande globale, aucune affectation optimale des instruments aux objectifs ne peut être isolée ; il est indifférent d'affecter la politique monétaire ou la politique budgétaire aux prix ou à l'activité : ce que Tobin qualifiait de "principe de l'entonnoir commun".

L'entonnoir keynésien

Cette proposition d'équivalence des affectations tombe en économie ouverte et dans les modèles dynamiques. R. Mundell (1968) préconise l'affectation de la politique monétaire à l'équilibre externe et l'affectation de la politique budgétaire à l'équilibre interne, à contre-courant des politiques économiques menées jusque là. Ce conseil sera largement suivi et constituera longtemps un dogme. Sa conclusion est fondée sur une étude de l'impact de la mobilité des capitaux sur le policy mix. Raisonnant tout d'abord dans le cadre d'un système de change fixe, il a recommandé d'affecter un instrument à chaque objectif, selon la règle de Tinbergen ; dans ce schéma, l'instrument budgétaire est prioritairement affecté à la stabilisation de l'activité, tandis que l'instrument monétaire l'est à la stabilisation du taux de change. Ce principe a suscité deux critiques majeures :

1. La première a été formulée par Mundell lui-même. En raison de la mobilité des capitaux et de la non fixité des prix, il y a incompatibilité entre un taux de change fixe et une politique monétaire indépendante. Ceci revient à dire que la stérilisation des flux de capitaux est impossible lorsque leur mobilité est parfaite. En outre, les prix ne sont pas fixes comme Mundell le suppose, mais semi-flexibles. La politique monétaire doit viser à les stabiliser et ne peut plus être exclusivement affectée à la stabilisation du taux de change. Mundell a alors élargi sa perspective au régime de change flexible, l'instrument monétaire étant désormais affecté à la stabilité des prix. Pour autant, un pays ne peut se désintéresser de l'évolution du taux de change, notamment comme indicateur de l'orientation de la politique monétaire et en raison de son impact sur l'activité et les prix.

2. La seconde porte sur le mode de formation des anticipations des agents et annonce le changement de paradigme concernant les politiques de stabilisation. Si les anticipations des agents ne sont pas seulement adaptatives mais rationnelles, tout change. Dans ce cadre, les décisions de politique économique sont intégrées par les agents économiques qui sont susceptibles d'adapter leur comportement en fonction de l'ensemble des informations disponibles. Il est alors impossible de considérer que les multiplicateurs (monétaire et budgétaire) résultent d'un ratio stable entre deux variables. À titre d'exemple, alors qu'on attend un effet positif du multiplicateur budgétaire (l'augmentation de la demande publique induisant celle de la production), celui-ci peut être négatif si les agents économiques perçoivent l'accroissement de la dépense publique comme un signe précurseur d'une future réduction de leur dépense. Kydland et Prescott ont montré que l'efficacité du policy mix résulte finalement d'une interaction entre les autorités (monétaire et budgétaire) et les agents économiques. C'est en cela que la notion de crédibilité des autorités prend toute son importance.

Eléments critiques

Divers auteurs préféreraient qu'on supprime le raisonnement en terme de policy-mix car ce dernier serait porteur de politiques économiques discrétionnaires et ainsi d'inflation. On trouve dans ce courant certains monétaristes et surtout plus tard les partisans de l'économie de l'offre ("tout est structurel") et des cycles d'affaire réels (Real Business Cycle – RCB) pour lesquels les cycles constituent la réponse optimale d'une économie de marché aux chocs aléatoires causés par l'évolution du progrès technique. Mais ces préconisations radicales ont rencontré, dans la pratique, un écho limité : certes, les questions des règles, de la crédibilité et de l'indépendance du banquier central ont été posées (cf. le dossier de politique monétaire, disponible sur ce site), avec des conséquences institutionnelles importantes (autonomisation des Banques centrales, Pacte de stabilité…), mais le policy-mix a survécu car les autorités ont toujours des doutes sur la capacité de l'économie à s'auto-stabiliser.

A la suite du modèle d'incohérence temporelle des politiques optimales (Kydland et Prescott, 1977), la problématique du policy-mix se déplace du problème de l'affectation vers celui de la coordination entre les autorités de politique économique. Le policy-mix devient un jeu stratégique analysé à travers les outils de la théorie des jeux. Par exemple chez Blinder (1982) les autorités monétaires et fiscales exercent leur action au travers de l'entonnoir commun sans chercher à s'entendre ; un équilibre de Nash inefficace (un taux d'intérêt et un déficit public élevés) est alors susceptible d'advenir.

Conclusion

1. L'internationalisation croissante des économies ne remet pas en cause le policy-mix mais elle mène à un changement de son contenu et à des réflexions sur les mécanismes institutionnels aptes à faire émerger la coopération. Un policy-mix bien mené, équilibré ou optimal, suppose un partage des rôles clair : à la politique monétaire de maîtriser les prix et de répondre aux chocs symétriques, à la politique budgétaire de faire des excédents en période de croissance afin de faciliter la tâche du banquier central, de garantir un certain niveau d'épargne nationale et de pouvoir répondre aux chocs de demande asymétriques sans avoir à trop creuser les déficits.

2. Aujourd'hui, la plupart des économistes s'accordent sur l'idée qu'un policy mix "équilibré" ou "optimal" est une condition nécessaire pour assurer une croissance régulière et non inflationniste. Pour autant, ce n'est pas une condition suffisante. En effet, l'efficience du policy mix ne peut se juger de manière indépendante des politiques structurelles et il ne faut pas surestimer l'impact stabilisateur du policy mix, fût-il efficient. Seule une approche structurelle permet de traiter les chocs affectant l'offre, en abaissant le coût du travail, en soutenant l'investissement, en développant ou en améliorant le niveau de formation et, dans une optique plus large, en encourageant une bonne "gouvernance" (le respect des objectifs, le contrôle des dépenses publiques et une plus grande transparence dans les actes des gouvernements). La cohérence d'ensemble de la politique économique ne se résume donc pas au policy mix. Elle doit tenir compte des facteurs structurels, notamment la solidité du système bancaire, le degré de développement des marchés financiers, la robustesse des systèmes de paiement et, bien sûr, l'existence d'un cadre prudentiel approprié et (en amont) d'un système institutionnel et juridique efficace. Ces facteurs sont déterminants pour acquérir et préserver la confiance des acteurs économiques, résidents et étrangers.

3. La crédibilité des politiques monétaire et budgétaire suppose des autorités indépendantes et le respect de deux principes : a/ chaque autorité doit appliquer une politique "autosuffisant", au sens où elle ne doit pas compter sur l'aide de l'autre en cas de défaillance, sinon l'une des deux autorités ne sera plus crédible quant à sa volonté de remplir l'objectif qui lui est assigné, et b/ l'affectation des instruments aux objectifs est justifiée par le souci d'identifier clairement les responsabilités de chaque autorité, ce qui permet de renforcer sa volonté d'atteindre l'objectif. Il ne peut donc y avoir de coordination ex ante car toute intervention d'une autorité auprès de l'autre au sujet de la politique à suivre constituerait une entorse au principe de "cohérence inter-temporelle". Pour garantir ce principe et, notamment, pour que la politique monétaire ne soit pas affectée par les cycles politiques, les Parlements des grandes démocraties ont, pour la plupart, garanti par la loi l'indépendance de la Banque centrale. La référence, c'est le policy-mix américain des années 1990 : une politique budgétaire prudente, légèrement restrictive sur le cycle, qui autorise une politique monétaire expansionniste (voir Mankiw, 2001).